HFEA nach 2022: Warum die berühmteste Hebel-Strategie einbrach und was ein Regime-Ansatz anders macht

Was ist HFEA und warum war die Strategie so populär?

Im Februar 2019 stellte ein Nutzer unter dem Pseudonym HEDGEFUNDIE im amerikanischen Bogleheads-Forum eine Idee vor, die er selbst „Excellent Adventure" taufte: zwei dreifach gehebelte ETFs nach dem Prinzip der Risk Parity (Risikoparität: nicht das Kapital, sondern der Risikobeitrag beider Beine wird ausbalanciert) kombiniert, UPRO mit dreifacher Tagesrendite des S&P 500 und TMF mit dreifacher Tagesrendite langlaufender US-Staatsanleihen, quartalsweise zurückgesetzt auf die Zielgewichte. Die erste Fassung gewichtete 40 % UPRO / 60 % TMF; erst ein halbes Jahr später, im August 2019, aktualisierte HEDGEFUNDIE die Aufteilung auf rund 55 % UPRO / 45 % TMF, die seither als die bekannte HFEA-Allokation gilt. Der Thread wurde zu einem der meistdiskutierten in der Geschichte des Forums, und das in einer Community, deren offizielle Linie Hebel-ETFs ablehnt.

Die Logik dahinter ist eleganter, als Kritiker oft zugeben. Ein dreifach gehebelter Aktien-ETF allein ist im Crash hoffnungslos. HFEA stellte ihm deshalb eine Versicherung zur Seite: Langläufer-Anleihen waren in den Krisen der vorangegangenen zwei Jahrzehnte meist gestiegen, wenn Aktien fielen, weil Notenbanken in Rezessionen die Zinsen senken. Gehebelt sollte dieses Gegengewicht stark genug sein, um den Aktien-Absturz abzufedern. Im Corona-Crash 2020 hat genau das funktioniert: Die Strategie überstand den Einbruch, und ihr Ruf wuchs weiter. Bis Anfang 2022 sah die Bilanz spektakulär aus: Zum Jahreswechsel 2021/2022 stand HFEA in der Nachrechnung von Optimized Portfolio bei rund +150 % kumuliert, aus rund 100 wurden also rund 250. Diese Zahl ist keine Backtest-Reihe seit der Auflegung im Februar 2019, sondern die Wertentwicklung, die der Autor seit dem 1. Oktober 2019 live in seinem eigenen Depot verfolgt. Und die Strategie hatte längst Ableger weit über das Ursprungsforum hinaus.

Auch im deutschsprachigen Raum: Auf r/mauerstrassenwetten hat der Nutzer ZahlGraf mit der Serie „ZahlGrafs Exzellente Abenteuer" europäische HFEA-Varianten mit hier handelbaren Produkten durchgerechnet und dokumentiert, gründlich, transparent und als reines Community-Projekt. Wer die deutsche Diskussion zu gehebelten Strategien verstehen will, kommt an dieser Serie nicht vorbei.

Warum brach HFEA 2022 ein?

2022 kam das Szenario, gegen das die Versicherung nicht versichert war. Die US-Notenbank erhöhte die Zinsen im Kampf gegen die Inflation in historischem Tempo, und steigende Zinsen drücken die Kurse langlaufender Anleihen. Das Anleihe-Bein, dreifach gehebelt auf besonders zinssensible Langläufer, wurde dadurch nicht zum Fallschirm, sondern zum zweiten Mühlstein: Es fiel gleichzeitig massiv. Der Aktienmarkt verlor selbst deutlich, und die Korrelation, auf der die ganze Konstruktion ruhte, drehte ins Positive: Aktien und Anleihen fielen im Gleichschritt.

Das Ergebnis, dokumentiert in einer Analyse von etfcentral.com: HFEA lag bis Anfang Oktober 2022 seit Jahresbeginn bei −53 %, der S&P 500 bei −16 %. Den maximalen Drawdown der Strategie vom Hoch zum Tief beziffert etfportfolioblueprint.com auf rund −71 %, gemessen über die gesamte Backtest-Historie seit 2009. Ehrlich bleibt: Diese Quelle datiert den Höchstwert nicht ausdrücklich auf 2022, sondern führt ihn als historische Kennzahl der Strategie und nennt das Zinswende-Jahr nur als eines ihrer schwersten. Zur Einordnung: Auch der breite Markt sah zwischenzeitlich schlimmer aus als seine Jahresbilanz, intrajährig fiel der S&P 500 2022 bis auf ~−25 %. Aber eine Strategie, die als abgesicherte Version des Hebels angetreten war, verlor bis Anfang Oktober mit −53 % mehr als das Dreifache des S&P 500 (−16 %).

Die Strategie hat dabei exakt das getan, was ihre Regeln vorsahen. Ein statisches Portfolio aus rund 55 % UPRO / 45 % TMF kennt keinen Ausschalter. Es prüft nie, ob die Schutzannahme gerade gilt. Beim quartalsweisen Rebalancing kauft es mechanisch das Bein nach, das stärker gefallen ist, den ganzen Weg nach unten. In jedem Regime, in dem die Korrelation negativ bleibt, ist genau diese Sturheit eine Stärke. 2022 war sie der Verstärker des Schadens.

War der Einbruch vorhersehbar?

Ja und nein, und beides gehört zur ehrlichen Version der Geschichte. Den Zeitpunkt der Zinswende hat niemand seriös vorhergesagt. Die strukturelle Schwachstelle dagegen stand schon 2019 im HFEA-Thread: Nutzer rechneten die Strategie über den Zeitraum 1955–1980 nach, eine Ära steigender Zinsen, und das Ergebnis fiel verheerend aus. HEDGEFUNDIE selbst hielt dieses Szenario für „remote", also für weit entfernt. Der Backtest, auf dem die Strategie ruhte, begann 1982, und damit nahe am Beginn eines langen US-Anleihen-Bullenmarkts. Jahrzehnte fallender Zinsen, in denen der Bond-Hedge fast immer funktionierte.

Das ist die eigentliche Lehre, und sie reicht weit über HFEA hinaus: Ein Backtest, der nur ein einziges Zinsregime enthält, testet nicht die Strategie. Er testet das Regime. Wer nur den Zeitraum ab 1982 simuliert, prüft nicht, ob ein Bond-Hedge Crashs abfedert, sondern ob er es in einem Anleihen-Bullenmarkt tut. Die Antwort darauf war schon vorher bekannt. Warum solche Zeitraum-Effekte zu den häufigsten und teuersten Auswertungsfehlern gehören, steht ausführlich im Artikel über typische Backtesting-Fehler.

Dieselbe Messlatte muss auch an unsere eigenen Zahlen: Der Backtest unseres Tools rechnet auf einer Nasdaq-100-Serie ab 1999. Dieses Fenster enthält zwei schwere Aktien-Crashs und die Zinswende 2022, aber weder die Stagflation noch den rund fünfzehn Jahre dauernden Seitwärtsmarkt der Jahre 1966 bis 1982. Auch unsere Befunde sind also Regime-abhängig. Der Unterschied ist kein besseres Kristallkugel-Fenster, das wir gefunden hätten. Er liegt darin, worauf sich der Schutzmechanismus stützt.

Was macht ein Regime-Ansatz anders als ein statischer Hedge?

Der Kernunterschied passt in zwei Sätze. Ein statischer Hedge wie bei HFEA vertraut darauf, dass eine historische Beziehung zwischen zwei Anlageklassen auch im nächsten Crash gilt: Anleihen rauf, wenn Aktien runter. Eine Regime-Regel vertraut auf gar keine Beziehung, sondern misst den Markt selbst: Ein Trendfilter aus zwei gleitenden Durchschnitten (Dual-SMA 60/250) unterscheidet Aufwärts- von Abwärtsregime, und ein Volatilitäts-Targeting verkleinert die Position, wenn die gemessene Schwankung über das Ziel steigt. Fallen Aktien und Anleihen gleichzeitig, ist das für den Bond-Hedge der Totalausfall seiner Schutzannahme. Für eine Trend- und Volatilitätsregel ist es schlicht ein Abwärtsregime wie jedes andere: Kurse unter der Linie, Volatilität hoch, Position klein.

Im eigenen Backtest 1999–2026 senkte diese Steuerung den maximalen Drawdown einer synthetischen 3x-Nasdaq-Serie von −83,4 % (ungesteuert) auf −48,3 % (USD, vor Steuern). Das ist ein historischer Befund, keine Garantie, und die vollständige Rechnung samt der Phasen, in denen die Regel falsch lag, steht im Artikel über den Hebel-ETF-Drawdown. Wann gehebelte Instrumente mit einer solchen Halteregel überhaupt vertretbar sind und für wen ausdrücklich nicht, behandelt der Grundlagen-Artikel über Hebel-ETFs für langfristiges Anlegen.

Und jetzt der Teil, den ein fairer Vergleich nicht weglassen darf: Auch ein Regime-Ansatz hätte 2022 Verluste gebracht, nur auf anderem Weg. Kein Trendfilter steigt am Hoch aus. Das Jahr war zudem reich an Bärenmarkt-Rallys, und jede davon kann eine Trendregel zu einem teuren Wiedereinstieg verleiten, bevor es weiter abwärts geht. Whipsaw-Fehlsignale sind der bekannte, laufende Preis jeder Trendfolge, dazu kommen Kurslücken über Nacht, gegen die keine Tagesschluss-Regel schützt. Verluste bleiben in keinem der beiden Fälle aus. Entscheidend ist nur, welche Annahme brechen muss, damit es katastrophal wird. Zur Transparenz gehört auch: Der Tool-Standard im Backtest ist Dual-SMA 60/250 mit Vol-Targeting. Was der Bot live mit echtem Geld handelt, zeigt der Live-Track-Record.

Was bleibt von HFEA?

HFEA ist nicht tot. Der Thread lebt weiter, die Strategie hat sich seit dem Tief teilweise erholt, und ein Teil der Community hält diszipliniert an ihr fest, jetzt mit offenen Augen für das Zinsrisiko. Diese Ernüchterung ist kein Scheitern der Community, im Gegenteil: Kaum ein anderes Projekt hat so transparent dokumentiert, wie eine plausible Strategie an einem Regimewechsel zerbricht. Wer heute über gehebelte Strategien nachdenkt, findet in den HFEA-Threads mehr ehrliches Material als in den meisten polierten Ratgebern.

Für mich sind zwei Lehren geblieben. Erstens: Hebel braucht einen Risikomechanismus, und die Wahl dieses Mechanismus ist wichtiger als die Hebelhöhe. HFEA scheiterte nicht am dreifachen Hebel, sondern an einer Versicherung, deren Kleingedrucktes ein bestimmtes Zinsregime voraussetzte. Zweitens: Die Frage an jeden Backtest lautet nicht „wie gut sind die Zahlen?", sondern „welches Regime habe ich getestet, und was passiert außerhalb davon?". Diese Frage muss sich jede Strategie gefallen lassen. Unsere auch.